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調整存貸款基準利率的機理

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

2004年10月28日,人行出臺了《關于調整人民幣基準利率的通知》(簡稱“通知”),邁出了存貸款利率的市場化步伐。但2006年4月以后,人行屢屢運用行政機制調整存貸款基準利率,使得存貸款利率市場化進程發生了新的變化。

2001-2010的10年間,人行先后17次調整了金融機構存貸款利率。從人行公布的相關信息看,調整存貸款基準利率的理論依據主要有二:一是利率的高低直接調節著銀根的緊松,即貨幣經濟學中說的“提高利率收緊銀根,降低利率放松銀根”。二是應努力實現存款的正利率,即貨幣經濟學認為負利率有著一系列負面效應。但是,這些所謂的理論依據,存在著諸多似是而非之處。

先從前一個理論根據看,盡管幾百年來,幾乎所有的經濟學家和金融學家都熟知“提高利率收緊銀根、降低利率放松銀根”這一定理,但幾乎沒有人分析過“誰提高了誰的利率、收緊了誰對誰的銀根”這一關鍵問題?從發達國家的實踐看,這一定理的內涵應當是:央行提高央行的利率,收緊了央行對商業銀行等金融機構的銀根。例如,美聯儲提高了聯邦基金利率,就提高了商業銀行等金融機構從聯邦基金借款的成本,從而收緊了聯邦基金對這些金融機構放款的數量。反之,央行降低了央行利率,也就放松了央行對商業銀行等金融機構的銀根。但在中國,人行每每調整的不是央行利率,而是金融機構的存貸款利率(這有著政府給企業定價的特點)。由于內在機理不同,其效應就很難用“提高利率收緊銀根”的定理予以解釋。

首先,央行提高金融機構的貸款利率未必有緊縮銀根效應。在這方面有兩個問題值得探討:其一,在2004年10月以后,隨著“通知”落實,金融機構已有在基準利率之上決定貸款利率的自主權,在此條件下,人行再按照每次0.27個百分點(2010年以后改為每次0.25個百分點)亦步亦趨地運用行政機制提高貸款基準利率是否與“通知”精神相逆而行?其二,在貸款市場中金融機構尚處于優勢地位的條件下,對中國的絕大多數企業來說,在申請貸款過程中,是貸款的可得性更重要還是貸款利率高低更重要?

2004-2010年間金融機構人民幣貸款各利率浮動區間占比情況顯示,“下浮”和“基準”的占比有著提高的走勢(從2004年第四季度的47.79%上升到2009年12月的64.45%),與此對應,“上浮”占比有著降低的趨勢。2004年以后,銀行體系內資金相對過剩情形逐步增強(以至于有了“流動性過剩”的說法),各家金融機構在貸款市場中的競爭加重,貸款利率有著下行的壓力。在此背景下,人行在2006-2007年間運用行政機制陸續8次上調貸款基準利率,與市場機制導向的要求并不一致。

貸款利息是金融機構從工商企業等借款者經營運作利潤中分取的一部分收益。對工商企業來說,通常只有在經營利潤減去利息支出后依然有較大剩余的條件下,才可能大量借入貸款資金;對金融機構來說,只有在工商企業具有較強的還本付息能力的條件下,才愿意向他們大量放款。這意味著,貸款利率的任何幅度提高都可能明顯抑制貸款需求的假定是不成立的。一個基本的事實是,貸款利息只是企業經營總成本構成中一個不太大的部分,貸款利率上升1個百分點,對企業經營總成本上升的影響幅度遠低于1個百分點。如果一家企業連經營總成本上升1個百分點都難以承受,又如何防范生產過程中原材料或零部件的價格上漲(例如,多年來中國的PPI上漲率均在5%以上)、員工工薪提高、管理過程中的成本增加、市場營銷過程中費用增加(如廣告費支出增加)以及其他方面的開支增加等風險,同時,金融機構又如何敢于給這類企業發放貸款?

以上種種說明一個內在機理,在一定限度內,提高金融機構的貸款利率并不具有明顯的抑制貸款需求從而緊縮貸款增長的效應。

其次,提高存款利率具有迫使金融機構增加貸款的效應。人行在提高1年期貸款基準利率的同時,大多也提高了1年期存款基準利率。在貨幣經濟學中,提高存款利率的直接效應是刺激存款增加,由此,對金融機構來說,在吸收的存款數量增加且成本提高的條件下,能夠做出什么選擇?如果金融市場中有著大量利率(或收益率)高于存款基準利率的債券等金融產品,也許他們還有選擇余地,但如果真有這類金融產品存在,在存款基準利率未提高時,金融機構早就足額購買了;另一方面,存款基準利率提高通常引致交易中的金融產品價格在波動中收益率降低;再一方面,在中國金融市場中,可供對沖存款基準利率提高的產品和機制相當稀缺。這些條件決定了,金融機構應對存款基準利率提高的措施基本上只剩一個――加大發放貸款的力度。將這一選擇與貸款基準利率提高效應相連接可以看到:提高貸款基準利率缺乏緊縮銀根的效應,提高存款基準利率有著迫使金融機構增加貸款數量的效應,所以,提高1年期存貸款基準利率的結果是放松銀根。

最后,雖然每次提高1年期存貸款基準利率的數值基本一致,它們之間的利差沒有大的變化,但1年期貸款基準利率與活期存款利率之間的差額卻有著擴大走勢。2002年2月,1年期貸款與活期存款之間的利差為3.33個百分點,到2007年12月二者為6.66個百分點,擴大了1倍。凈利差越大意味著金融機構承受貸款風險的能力越強,則可放貸規模越大;反之,則可放貸規模越小。

另一方面,如果活期存款占金融機構負債結構的比重較低,那么,1年期貸款與活期存款之間利差擴大對金融機構的貸款行為影響不大。但在企業存款和居民儲蓄存款中“活期存款”占比達到50%左右,由此1年期貸款與活期存款之間利差的擴大就將對金融機構的貸款規模擴大發揮重要影響。

2006年4月,在貸款增長率上行的背景下,人行開始提高貸款基準利率,但貸款增長率并沒有因此而下行,反而從3月份的11.29%上行到12月份的15.72%;2007年3月份開始,人行連續6次提高存貸款基準利率,貸款增長率卻從2月份的16.99%上行到10月份的17.69%;2007年11-12月,人行開始實行對新增貸款規模的行政管控措施,由此引致貸款增長率下行。實行新增貸款規模的行政管控措施,意味著運用存貸款基準利率來調控貸款規模(從而調控貨幣數量)的預期目的未能達到。

提高存貸款基準利率的另一個理論根據是消解存款負利率的現象。主要理由:一是在由物價上行導致負利率條件下,對企業來說,貸款利率實際上打了折扣,由此,為貸款的低成本所刺激,企業申請貸款的意愿將明顯增加。貸款的增加將引致物價的進一步上升,并引致負利率狀況加重和企業申請貸款的意愿進一步提高。如此循環下去,將陷入經濟過熱和惡性通脹。二是在負利率條件下,存款人不愿將資金存入金融機構(轉用于購買其他金融產品),而金融機構原先吸收的存款又已用于發放貸款,由此將引致金融機構的流動性緊缺,一旦存款人從金融機構提取存款遇到困難,就可能引致眾多存款人的“擠兌”;。三是在負利率條件下,國內資金在尋求收益的過程中,可能向海外流出,由此引致國內資金緊張。但是,這些理論根據在分析中暗含了太多假定條件,從而嚴重偏離實際。

負利率是否必然引致企業貸款的增加?關鍵的問題不在于企業申請貸款的內在沖動(這種沖動在存款正利率條件下同樣存在),而在于金融機構在貸款市場中是否有著充分的信貸決定權和預算約束是否硬化。在主要商業銀行已建立比較完善的風險控制體系和信貸問責制的條件下,是否發放貸款并不單方面取決于企業的需求,還要考慮企業的償債能力、資本充足率及其他各項監管指標的約束、金融機構自身的資產結構(如流動性充足程度等)以及其他一系列條件,因此,負利率條件下的企業貸款申請程度并不是決定金融機構是否放款的唯一因素。

負利率是否將引致金融機構的資金緊缺?肯定的回答存在著一系列不符合實際的假定條件。其一,在負利率條件下,存款人不把資金存入金融機構,這些資金到哪去了?如果這些資金用于購買非存款類金融產品,那么,它們轉移到賣方手中后到哪去了?只有一個可能,又被賣方存入了金融機構。因此,如果分析不是停止于這些資金用于購買其他金融產品,而是按照資金流向繼續展開,就不難發現,這些資金總是要以存款方式流入金融機構的,由此引致的改變充其量不過是存款人的身份變化(如居民儲蓄存款變為企業存款)。對金融機構整體而言,流入的存款量沒有減少。其二,假定存款人在購買非存款類金融產品中比較集中地從某家金融機構取款、然后金融產品的賣方再將這些資金存入另家金融機構,在此情形下,可能發生前家金融機構的資金短缺現象,但在一般情況下依然不會發生因擠兌而倒閉的后果。這是因為,金融體系中存在著一系列機制可調劑和緩解資金緊缺,其中包括資金拆借、央行再貸款和存款保險等等,因此,并不會發生因某家金融機構出現“擠兌”而引致倒閉的多米諾骨牌效應和經濟社會生活秩序混亂現象。

負利率是否將引致資金大量流向海外?且不說中國資本賬戶中的金融交易項目并未充分對外開放,國內資金缺乏流向海外的基本路徑;也不說中國近年來面臨的主要問題不是資金外流而是外匯資金大量流入國內,從而如何強化“走出去”戰略,促使企業更多地使用外匯資金進行海外投資運作成為政策要點;即便在資本賬戶已充分開發的發達國家中,存款負利率也不見得屢屢引致了大量資金外流。日本在上世紀90年代泡沫經濟破滅以后,持續了20年的存款負利率,也沒有因資金外流嚴重制約了經濟發展。2008年金融危機爆發以后,美國也處于存款負利率境地,但2010年在走出金融危機困境中,它的GDP增長率依然在2%以上,同樣沒有發生資金大量外流抑制經濟發展的現象。

在存款負利率條件下,通過提高存款利率來努力爭取實現存款正利率是一番好意,但它實際上是通過利率來調整存貸款市場各方參與者(甚至包括金融市場參與者)之間的利益關系。貨幣政策屬需求總量政策,并不具有調整經濟運行中利益關系的機能,以此來解決存款負利率問題十分困難。

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