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聯合資信:貸款利率市場化對信用債市場影響淺析-債券頻道-和訊網

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

2013年7月19日,中國人民銀行宣布,自2013年7月20日起全面放開金融機構貸款利率管制。取消金融機構貸款利率0.7倍的下限,由金融機構根據商業原則自主確定貸款利率水平;取消票據貼現利率管制,改變貼現利率在再貼現利率基礎上加點確定的方式,由金融機構自主確定;對農村信用社貸款利率不再設立上限;為繼續嚴格執行差別化的住房信貸政策,促進房地產市場健康發展,個人住房貸款利率浮動區間暫不作調整。聯合資信認為,利率政策性保護放開后,商業銀行的競爭有助于帶動社會融資成本整體下移,減少資金在金融同業間的空轉,推動資金逐步流入企業等經營實體。

根據央行發布的信息,2013年上半年社會融資總額為10.15萬億元,其中企業債券凈融資額為1.22萬億元,占比為12.1%,同比高1.5個百分點,人民幣貸款占同期社會融資規模的50.0%,同比低12.4個百分點;外幣貸款占比5.7%,同比高2.1個百分點;委托貸款占比11.0%,同比高4.8個百分點;信托貸款占比12.1%,同比高7.8個百分點。經由信托貸款及委托貸款形式的影子銀行融資規模的快速增長,正在逐步削弱傳統銀行信貸的影響力,銀行表外資產的擴張,對有效監管及風險控制提出了新的挑戰。貸款利率市場化釋放了央行持續推動改革的信號,金融機構貸款利率自主調整有助于各商業銀行根據自身的客戶特點進行結構性調整,減少通過影子銀行規避監管及跨市場套利的沖動,有利于金融資源的優化配置。

貸款利率下限放開,優質的大型企業議價能力強,其貸款資金成本可能進一步降低,但不會簡單地對信用債市場形成替代及擠出效應。根據聯合資信的統計,截止2013年6月30日,包括短期融資券、中期票據、企業債、公司債、可轉債、可分離交易可轉債在內的非金融企業債券存量達到5417只,8.18萬億元,純信用發行的債券存量在6萬億左右,以銀行間市場中期票據及短期融資券為主(其金額為5萬億,在信用債中占比超過80%)。債券市場,尤其是銀行間市場信用債市場快速發展,得益于其成本優勢和效率優勢。中國債券市場發債主體目前還是集中于信用評級AA以上的國有大中型企業,其信用債券融資成本相比同期銀行貸款利率有十幾到幾十BP的利差。可以說,在貸款利率市場化推行前,國有大中型企業經由信用債市場,已經實現了對借款利率下限的突破。

銀行間市場成員構成為商業銀行、保險(放心保)公司、基金、券商等,商業銀行既是債券市場最主要的投資者,也是銀行間債券市場的主承銷商,承銷債券已成為商業銀行爭取優質企業客戶的手段之一,主承銷商和投資者身份的重合,也使各家商業銀行有條件以更低的利率在債券市場給優質企業客戶提供融資,以換取在承銷、結算及存款方面的收入。貸款利率下限放開,會加劇銀行對優質企業客戶的爭奪,高級別債券的收益率也有進一步降低的空間和可能。在資金面整體仍適度偏緊的背景下,債券發行渠道很大程度上還是稀缺資源,企業不會簡單地縮減直接融資規模而轉向間接融資。

伴隨宏觀經濟增速放緩,周期性行業經營壓力顯著加大,銀行信貸資產中,信用貸款占比呈現下降的趨勢。根據對中國工商銀行(,股吧)的經營數據分析,截止2012年底,貸款總額為8.80萬億元,以擔保方式劃分,信用貸款額為2.69萬億元,占比為30.59%,而2011年底為32.12%,信用貸款占比同比下降1.53個百分點;以中小企業貸款特點較為突出的民生銀行(,股吧)為例,截止2012年底,其貸款總額為1.38萬億元,以擔保方式劃分,信用貸款額為1953.13億元,占比為14.11%;2011年底占比為14.87%;信用貸款占比同比下降0.76個百分點。2013年,實體經濟增速呈進一步萎縮態勢,各銀行對擔保、抵押等風險保全措施的要求顯著提高,信用貸款占比可能呈進一步下降的趨勢。與此形成對照的是,依靠企業自身信用基本面為支撐,發行信用債券,是中國債券市場的發展趨勢。純信用發行,無需抵質押等擔保措施,注冊制的發行程序,對降低發行成本,提升資金使用效率都起到了積極促進作用;企業對資金安排的自主性提高,維護成本降低,這是企業青睞信用債市場的根本原因。短期內,因各債券監管機構自查金融系統性風險,債券發行速度可能階段性放緩,但貨幣政策對貸款總額大幅增長形成制約,利率市場化帶來的結構性分化調整量有限,不會構成信用債市場進一步發展的阻礙。

目前中國債券市場投資者的風險偏好大多仍體現為極度的風險厭惡,加上監管層對債券違約的零容忍,造成了中國債券市場準入門檻高,行政及保護色彩濃厚的現狀。高評級的國有大中型企業是中國債券市場發行中的絕對主力,信用評級相對較低的民營及中小企業所占份額仍有待提升。以短期融資券為例,2012年全年發行總量為8930億元,其中國有企業發行規模7713億元,占比為86.38%;從發行主體信用等級分布看,AA及以上信用級別主體發行規模占比為87.54%,AA-及A+以下級別主體發行規模占比為12.46%。截止2013年中期,中小企業債券(包括中小企業集合債、中小企業私募債、中小企業集合票據)發行量為309只,發行金額為508.38億元,在企業債券發行中數量占比為5.70%,金額占比僅有0.62%。利率政策性保護取消,加強商業銀行的競爭,一些風險控制能力較強的銀行,從提升自身盈利水平考慮,有動力為信用質量相對較低的企業提供貸款,民營及低評級企業融資手段選擇余地加大。債券市場和貸款市場的良性競爭有助于拉低債券發行的準入門檻,豐富發債主體類型及債券品種,形成真正多元化的債券市場。

利率上限放開意味著監管層對風險的容忍度有所提升,經濟增速下滑帶來周期性行業盈利能力及償債能力的顯著弱化,債券市場零違約的記錄有可能很快被打破。監管層對“零違約“態度逐步轉變,可能會進一步放低債券市場的準入條件,把風險判斷和風險控制交給市場;債券投資相對穩定的收益已吸引眾多的私募資金進入債券投資領域,投資人的多元化及風險偏好的差異,客觀上對可投資債券產品的多元化也提出要求;通過推出評級相對較低的高收益產品,如結構化及私募產品,有助于豐富債券市場的內涵和容量。如果說影子銀行及非銀行金融機構融資規模的快速擴張,在某種程度上帶動了利率市場化的進程,那么我們也期望商業銀行利率市場化的進一步推進,能夠對建立多層次的信用債市場,起到一定的借鑒和推動作用。

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